海峡股份：主业稳增 西沙航线贡献成长预期

　　广发证券

　　年报主要内容概述：

　　2011年车运量完成52.45万辆次(+7%，yoy，下同。)；客运量404.89万人次(+20.1%)。实现营业收入6.44亿元(+7.29%)，毛利率46.83%(-0.87个百分点)，实现利润总额2.72亿元，实现净利润2.06亿元(+9.75%)。分红情况：分红收益率2.52%，每十股转增3股。

　　点评：

　　1、分航线来看，海安航线是公司主要的收入和几乎全部的毛利来源。海安航线2011年收入同比增长10.43%，贡献公司收入的91.6%和毛利的106%。2、海安航线2011年收入增速较2010年大幅下滑(2010年同比增长28.76%)，主要原因是2011年市场大船投入量增多而海峡股份运能没有增加(竞争对手2011年大船运力新增5艘)。2012年公司将有3条大船投入(已经投入2艘)，预计2012年公司海安线运量增速大幅提高。3、海安航线2011年毛利率略有下滑主要原因是燃油成本和人工成本上涨，我们预计随着3条大船投入2012年毛利率将有所改善。据我们测算信海19和海峡1号的毛利率能够达到64.6%和57.6%。投资建议：价值被低估，给予“买入”评级不考虑西沙航线以及外围投资，公司的客滚运输主业--海安航线，随着海南经济的增长将提供稳健的投资回报，我们采用DCF/FCFF估值法进行测算公司的合理价值应为20.1(WACC取10.4%，2020年后自由现金流增长率为-2%；)，目前股价被低估。

　　同时考虑到公司西沙航线具有的成长空间，给予“买入”评级。