格力电器：看财务指标 盈利能力又上台阶

　　中金公司

　　透过财务指标看公司盈利能力又上一个台阶。

　　2011年公司收入835亿，同比增长37%；净利润52亿，对应完全摊薄每股收益1.74元，同比增长22%。第四季度净利润率7.7%，创下历史次高，表明公司盈利能力大幅提升。而2010年第四季度的净利润历史高点8.6%是由于收到大额节能产品补贴款所致。

　　正面：

　　第四季度毛利率-销售费用率指标创下近三年新高。第四季度毛利率同比下降5个百分点，下半年空调毛利率低于美的电器

　　4个百分点。该表现貌似不符合预期空调行业进入高毛利的判断。但毛利率-销售费用率指标创下新高表明公司压低出货价格的同时减少销售返点，盈利能力本质上是提升的。空调市场份额大幅提升。2011年，城镇市场中怡康统计市场份额达到26%，其中变频空调销量市场份额38%；农村市场，家电下乡市场份额40%；中央空调市场份额提升至11%，排名第三；空调销售规模首次超过第二名100亿元。关键部件自给率大幅提升。2011年，压缩机子公司珠海凌达销售规模34亿，同比增长106%。电机子公司珠海凯邦销售规模23亿，同比增长68%

　　负面：

　　2011年末，公司存货175亿，预收账款198亿都处于历史高位，表明公司放慢了出货节奏。人均用工成本大幅增长。2011年人均用工成本达到5.1万元，同比增长27%。

　　发展趋势：

　　虽然一季度空调行业销量出现下滑，但公司将通过提价以及市场份额扩张维持稳定的增长。特别是盈利能力的增长将明显优于收入的增长。预计一季度净利润将增长20%。

　　估值与建议：预计2012-2013年每股收益为2.10、2.54元(20%和21%)。目前股价对应2012-2013年动态市盈率分别9.4x和7.8x。公司2012年销售冲千亿，市场强势扩张不分行业周期，盈利能力再上一个台阶。维持公司二季度行业“推荐”首选标的的判断。