贵州茅台：近景远景规划远大 未来增长持续可期

　　近景、远景规划远大，未来增长持续可期。根据贵州茅台集团2012年社会责任报告及十二五规划，集团2012年目标实现销售收入（含税）350亿元，力争370亿元，2013年500亿，2015年800亿，同时，2012年力争实现茅台酒产量3.3万吨，其他系列酒产量4.18万吨，到2015年，实现茅台酒产量4.5万吨以上，其他系列酒产量6万吨以上。根据2011年集团237亿销售收入计算，2012年集团收入增长将达47.68%-56.12%，至十二五末复合增长率将达35.55%，以股份公司销售约占集团收入78%计算，茅台2012年销售收入预计将达273-288亿，2015年将达624亿，无论从近景及远景方面来看，公司未来持续增长都较为可期。

　　2012年预算收入增幅51%，盈利能力将获进一步提升。根据贵州茅台2012年财务预算方案，预计公司2012年营业收入、营业成本分别较上年同期增长51%和32%，营业税金及附加、销售费用、管理费用分别较上年同期增长28%、28%和25%。营业收入增长将通过茅台酒量的增长、开设直营店、系列酒的开发及量的增长几方面来实现，预计公司综合毛利率将达92.63%，比上年上升0.46个百分点，公司盈利能力有望获得进一步提升，业绩增幅将快于收入增幅，预计2012年净利润将增60%以上。

　　直营店步伐开启，强化终端价格管控，助力业绩增长。2012年起公司开启了直营店建设步伐，自4月26日全国第一家茅台直营店落户贵阳起，一个月时间内公司已在重庆、成都、郑州、北京等地先后开设起自营店，预计6月底前首批31家自营店将在全国重点城市全部开始运营。直营店内53度飞天茅台统一定价每瓶1519元，直营售价将起到市场价格标杆作用，有助公司提高终端价格管控能力，促使部分渠道利润回流公司，助力公司业绩增长。未来，公司将实行经销商与直营店相结合的方式，以经销商为主，直营店为辅，直营店建设数量将根据市场情况而定。

　　加强汉酱开拓与仁酒导入，谋求系列酒新的增长点。公司系列酒发展将趋向独立化，一方面，自2012年起公司规划5年内取消茅台液、茅台醇，淡化茅台王子酒、茅台迎宾酒等带有“茅台”字样的系列产品，以提升茅台主导产品品牌集中度；另一方面，公司则通过大力开发非“茅台”系列的新产品，完善产品结构，提升中档和中高档酱香产品市场占有率，谋求系列酒的新增长。2011年公司推出的新品汉酱酒系列在2011年4月发布，8月进入市场，当年即已实现销售收入5亿元，公司将进一步加强其市场开拓，预计2012年汉酱系列销售收入有望达到10亿元。此外，公司还于今年5月24日推出新品“仁酒”系列，预计下半年可全面进入市场。

　　投资建议：至2012年1季度末，公司账面预收账款余额仍有57亿元，成为公司业绩增长有效支撑，我们预计公司2012-2014年EPS分别为13.71、19.26、25.62元，对应动态市盈率分别为17.5、12.5、9.4倍，给予“增持”评级。

　　风险提示：严控三公消费及经济增速放缓对白酒消费具有一定负面影响。