红日药业：三季报符合预期 营销改革初见成效

　　齐鲁证券  研究员：谢刚

　　投资要点：

　　2011年10月21日，红日药业发布三季度业绩公告：实现营业收入3.78亿元，同比增长61.65%，归属于上市股东的净利润为0.81亿元，同比增长24.90%，EPS 为0.53元；第三季度实现营业收入1.54亿元，同比和环比分别增长34.56%和29.76%，归属于上市股东的净利润为0.37亿元，同比和环比分别增长16.19%和57.96%，对应EPS 为0.25元。

　　公司整体业绩基本符合我们的预期

　　前三季度母公司的营业收入整体与去年持平，销售的增长主要来自于子公司康仁堂配方颗粒的贡献，我们估计前三季度配方颗粒贡献销售收入1.95亿元。公司第三季度表现抢眼，净利润的环比增速大幅超过营业收入的增速。这主要有以下几点原因：

　　受到中药材价格回落以及采取源头采购等成本控制的影响，公司毛利率水平环比上升了 1.47%，我们预计第四季度毛利率水平依然具有上升的空间；

　　营销改革成果初现

　　通过销售事业部合并和营销队伍整合，第三季度销售费用占收入的比重环比大幅下降了5.66%，我们认为随着商业变革的继续推进，经销商的管理模式更为精细有效，销售费用占比将进一步下滑；

　　我们继续看好公司对血必净进行的营销改革，随着流通渠道的逐步理顺，依托渠道优势带来的营销模式升级将为血必净的持续稳定增长提供有力保证。同时作为我国中药现代化产物的配方颗粒，短期内将继续受益于政策带来的高准入壁垒，2012年年底前300吨的产能释放也将保障公司尽快抢占市场份额，继续维持稳定高速的增长。

　　盈利预测与评级

　　我们维持前期的盈利预测，公司 2011-2013年的营业收入分别为5.20亿元、7.05亿元和9.58亿元，同比分别增长35.51%、35.50%和35.88%；归属母公司净利润分别为1.25亿元、1.67亿元和2.23亿元，同比分别增长22.3%、34.0%和33.2%；对应EPS 分别为0.83元、1.11元和1.48元。根据绝对估值法和相对估值法，我们认为公司合理的估值区间为30.25-35.21元，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　中药配方颗粒政策风险、中药注射剂安全性风险、原材料涨价风险以及应收账款回收性风险此报