光明乳业：产品结构优化 业绩有望大幅提升

　　东方证券 研究员：李淑花

　　已具备长期投资价值

　　目前公司净利润率为2%左右，低于蒙牛、伊利约三个点，随着公司产品结构的优化，预期其净利润率提升将是大概率事件，分析理由如下：

　　常温奶品类结构调整，莫斯利安的超预期增长是最大亮点常温奶一直都是光明最大的软肋，一方面上海及华东地区原奶价格远高于全国平均，一方面光明在常温奶终端没有定价权，上下夹击使得占公司40%份额的常温奶一直处于亏损或微利状态。我们认为这一局面有望扭转，逐步减少低毛利常温奶产品的推广，集中资源做产异化的高毛利产品是当前公司常温奶品类的经营战略。莫斯利安的销售收入今年有望同比增长300%达到8亿，从而在常温奶中的占比将从5%上升到17%，12年悲观，中性，乐观情景下将分别突破10,13,20亿元。该产品毛利率达到50%，将极大改变公司常温奶增收不增利的局面。

　　巴氏奶销售加速超预期

　　今年上半年公司巴氏奶同比增长25%，远超此前市场10%的增速预期。我们认为巴氏奶增长加速并非偶然事件，三聚氰胺，乳制品新国标倒退等引发消费者对于乳品的认知度提高，收入水平的上升以及上海、华东地区更前沿的消费理念都将是支持巴氏奶快速增长的可持续因素。巴氏奶的毛利率为40%左右，这一品类的“重获新宠”也将提高光明的整体盈利水平。

　　因此，目前光明储备的以及正在大力推广的都是高毛利，符合乳业发展方向的产品，公司的新品经营策略也主要围绕差异化，高毛利，代表新品类的产品展开，9月新推出的糙米浆及维娜农庄奶酪都可以清晰的看到这一思路，未来随着这批新品的逐渐成熟及低毛利产品的淘汰，公司的毛利率水平有望进一步提升，三季度的毛利率相对二季度提升1.4个点部分就来自于公司今年产品结构调整的效果，由于公司目前净利率水平较低，毛利率提升对于业绩的弹性很大。

　　定增为短期催化剂

　　公司之前在资本市场认知度低，目前定增在即，我们认为公司将可能会以更积极的态度，让市场了解光明是一个什么样的企业以及未来的发展战略和前景。

　　盈利预测与评级

　　我们看好公司的长期增长空间，预测公司2011-2013年EPS分别为0.23,0.32,0.49元，考虑到其较好的成长性，给予12年35倍PE,对应目标价11.2元，维持公司增持评级。

　　风险因素

　　莫斯利安12年增速不达预期食品安全问题