刘煜辉(社科院金融专家)

　　日前，中国刚刚发布5月份宏观经济数据，索罗斯就说，中国错失抑制通胀的良机，经济存在硬着陆的风险。

　　对冲基金是在制造预期，而中国能生成预期的佐料也真不少，诸如货币政策是否有效，房地产市场是否会泡沫破灭，中国地方政府债务到底有多大等。

　　投资减速 大宗商品会降价

　　按照我的判断，在外部条件(美国经济及其经济政策)发生重大变化前，中国什么时候下手“止损”都不为晚，都存在避免硬着陆的可能，当然，越早越好，越晚损失越大。最直接的方法莫过于下决心将目前在建的政府项目停下来一部分，缓建也可以。我想，若能停下三分之一，中国的通胀压力立马会有实质性改观。

　　过去两年中，政府部门摊子铺得太大，新开工的计划投资规模已经累计高达经济总量的1.2倍。而后续还有3500万套保障房建设、水利投资和各地方对于七大新兴战略性产业如火如荼的投资热情，预计这个数字还会扩大。

　　目前我们的要素如何能支撑人类历史上如此庞大的在建工程呢？2003年，中国先失去的是廉价资源，中国的能源和资源无法应付出口需求和政府的大兴土木，而成为了国际大宗原料市场的超级买家；2007年起，中国劳动成本优势逐渐失去，不少新兴国家劳动力价格比中国便宜；2010年起，廉价土地优势亦失去了(政府一年就拍出了3万亿元的土地)。

　　如果中国的投资减速下来，政府平台债务会出现一些逾期，相关的建筑材料和其他重工业也都出现产能过剩、库存积压的局面，银行对这些行业和企业的贷款会随之出现问题。而这些问题都在中国可以消化的能力之内，对于一个拥有百万亿规模资产的强政府经济体，中国完全可以用“时间换空间”的方式来处理。

　　关键是通胀压力会实质性地纾解。因为随着中国投资的减速，全球大宗商品或会下跌30%~50%。

　　政府让利 能更好解决就业

　　经济不能减速至8%以下，据说是因为有就业的压力，而在我看来，这是一个莫大的伪命题。中国不可能靠投资解决就业，未来中国充分就业的实现要靠产业结构升级和延伸，特别是生产性服务业的发展，将现在的制造中心格局进化为运筹中心的格局。相反，如果公共部门能够让出部分资源，私人部门获得更多的资源和自由空间，这对就业市场是非常正向的。

　　中国要知道“止损”的涵义。“在发展中解决问题”在经济学中其实是不成立的，经济学只有 “沉淀成本”的概念。如果大量生产率低下的项目建成，其“沉没成本”将十分高昂，其规模就远不止2万亿~3万亿元人民币，加上其衍生的宏观负效应，我们难以预估这个规模有多大。

　　如果建成以后大量基础设施使用率不足，同时又占用了资源而挤压了私人部门，宏观上意味着未来没有提供足够的产品和服务去吸收释放的货币，供给面恶化最终都会演化为未来的通货膨胀压力，通胀是政府对家庭强制征收的铸币税。如果中国一直靠家庭财富转移的方式为公共部门投资的繁荣提供补贴的话 (家庭要承受低收入增长率和低储蓄存款利率，数据显示，今年1至4月，扣除物价因素，城镇居民和农村居民收入实际增长仅4.1%和5.7%，而政府财政税收增长是34%)，家庭消费占GDP的比重就将停滞不前。中国离再平衡的道路将渐行渐远。

　　今天中国企业面临的困难是资源分配的结构性问题，政府部门过于强大，占用了大量的资源，而私人部门受到严重挤压。政府在建工程对信贷资金的吸收是极其刚性的，国有银行不可能承受项目下马的坏账风险。在央行严控流动性总阀门的情况下，大型国有企业依然可以获得贷款，而中小企业将被迫寻求资金更为昂贵的其他渠道，一些承受不住高昂利率的中小企业，等待他们的是停产和倒闭。

　　另外，也有企业自身的因素，过去8年的经济泡沫膨胀，使得很多企业主离开实体炒股、炒楼、炒大宗商品，企业财务上形成很大的黑洞，资金链绷得很紧，紧缩政策下会面临资金链断裂的风险。

　　资源配置 把权力还予市场

　　解决资源分配的结构性问题，唯一的方向是找到一个有效途径抑制政府部门的投资冲动和财政的需求，让他们让出一部分资源，私人部门才可能成长成为抑制通胀的中坚。

　　从这个角度讲，中国的货币政策已经没有更多的选择，必须尽快实现一个积极的真实利率。这是首要的目标，这个拖得越久损失越大，“胀”的压力很难降下来。利率的调整将改变货币条件，货币条件决定资产价格，而资产价格实质性地决定信贷条件的松紧。比方说一块地过去估值一亿元，能放贷8000万元，而今天估值3亿元，同样一个抵押物从银行借出的钱是2.4个亿，对于这个经济体中拥有抵押物的群体而言，意味着经济学意义的资金成本大幅降低。事实上，今天对利率最敏感的群体是政府和国有部门，因为反转过来，当货币条件收紧，引致资产价格下行，即便没有信贷额度的控制，对于政府投资冲动的约束也是实质性的，资产价格下行而致真实杠杆率上升，借贷人的能力是大幅下降的。

　　在此基础上，中国需要加快供给面的改革，也就是转变经济发展方式，来解决通货膨胀的根本问题。比如改革政府主导经济的体系，纠正扭曲的价格体系，还资源配置权予市场，实现一个真实的、合理的资本利得水平，来抑制资源错配的投资和资产泡沫发生。

　　减税以培育中产群体，增加社会的公平；国有资本作战略性撤退，激发私人部门创新型和价值型增长，提高就业，提高家庭收入在国民收入中的比重等。

　　无论未来经济再平衡的路径如何，目标只有一个，那就是不能再以转移家庭财富的方式来刺激经济增长了，要让财富尽快地从政府和企业回到家庭，这是中国从投资型经济转向消费型经济的关键。

　　

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