中国国旅：三亚免税店带来业绩持续高增长

　　国信证券

　　前三季度公司业绩同比增长52.99%，略超预期。

　　2011年7-9月，公司实现营业收入39.73亿元，同比增长30.26%；实现归属于母公司所有者的净利润2.26亿元，同比增长66.68%。2011年1-9月，公司实现营业收入90.25亿元，同比增长28.69%；实现归属于母公司所有者的净利润5.57亿元，同比增长52.99%。EPS0.63元，略超我们预期。

　　三亚免税店成为业绩快速增长最重要推动力。

　　上半年仅营业72天背景下，三亚免税店实现销售额2.28亿元，日均营业额317万元，其中免税商品约占95%；实现净利润4894万元，净利率达21.5%。第三季度公司虽然没有披露具体业务数据，但根据媒体报道，三亚免税店一直保持每天一万以上的进店客流，且日均购物人数和人均购物金额相对稳定。在假定日均保持317万元营业额基础上，我们推断第三季度三亚免税店营业额约2.9亿元，以22%净利润率计算，则净利润达6400万元，合计EPS0.07元。剔除三亚免税店影响，则第三季度和前三季度公司净利润同比增长约18%和20%。

　　第四季度及明年三亚免税店经营情况值得期待。

　　三亚免税店免税品供货周期和报关时间已大大缩短。且自8月份以来，免税店持续引进国人喜爱的国际品牌，品牌结构的调整有利于人均消费额的提升。媒体报道"十一"黄金周期间三亚免税店日营业额比平时增加三成以上。随着三亚进入旅游旺季，四季度和明年一季度三亚免税店日营业额有望持续走高。

　　风险提示：

　　海口免税店的推出带来竞争和分流，公司未来发展有赖于免税政策进一步放开。

　　公司具有长期持续高增长潜力，维持“推荐”评级。

　　在乐观假定四季度成本费用率相对稳定前提下，维持公司11-13年EPS0.86、1.27、1.61元的预期，其中三亚市内免税店分别贡献0.23、0.47、0.61元。我们坚定看好公司的长期投资价值，继续维持“推荐”投资评级。