三一重工：产品结构优化 一季度稳定增长

　　中金公司

　　一季度业绩符合预期：

　　三一重工公布一季度业绩，实现营业收入146.8亿元，同比增长4.9%，实现归属母公司净利润28.0亿元，同比增长5.3%，对应每股收益0.37元，与我们的预期相符。

　　1Q12收入增长5%：在市场不景气和去年高基数情况下，公司一季度营业收入仍然维持4.9%的增长，好于多数同业企业。我们分析主要原因包括：1)受需求下沉和保障房建设的支撑，混凝土机械子行业一季度维持在景气高点；2)虽然行业明显下行，但公司在挖掘机、工程起重机等板块竞争力增强，市场份额提升较快、同比降幅不大；3)单价更高的大型挖掘机产品形成突破，销售占比提高。

　　毛利率同比、环比均有提升：公司一季度毛利率为38.4%，环比提升1.9个百分点，同比提高0.9个百分点。盈利能力改善主要源于：1)高毛利的混凝土机械占比提高(其中长臂架产品比例提高)，2)挖机、起重机产品结构改善，高毛利的大型产品增长更快。

　　精简费用效果良好：公司在年初提出将精简费用作为本年度的一项重要工作。从一季度的情况来看，公司期间费用得到了较好的控制：在工资上涨、资金成本上涨条件下，三项费用率仅比去年同期上升2个百分点。但值得注意的是，虽然财务费用季度环比下降约58%，但有息负债较去年底增加27%、同时货币资金减少33%，后期财务成本压力尚存。

　　1Q12应收账款增加78%，经营性现金流转负：相较于去年底，公司应收账款余额增加78%，同时1Q经营性现金流为负43.9亿元，同比上升约21%，反映出经营环境不景气、行业竞争加剧的压力。

　　盈利预测：

　　我们维持2012和2013年盈利预测不变，为104亿元和119亿元，同比增长20%和15%，对应每股收益1.36和1.56元；

　　估值和投资建议：

　　当前股价下，公司对应2012、2013年市盈率分别为10.4和9.0倍。我们看好公司作为国内行业龙头、受益于基建投资回升的弹性，以及公司整合大象后海外市场开拓的前景，维持“推荐”评级。