招商证券：承销业务竞争优势明显 增持

　　国泰君安  研究员：梁静 崔晓雁

　　业绩略降9.6%

　　招商证券前3季度收入42.5亿元、同比增长1.7%；净利润18.57亿元，同比下滑9.6%。EPS 0.52元、BVPS 6.83元，ROE 7.58%。虽然承销、自营、资管、融资融券利息收入等同比皆增长、费用也有所控制，但经纪业务收入的减少，导致本期业绩下滑。

　　自营亏损、承销下降导致3季度业绩下滑

　　公司3季度收入10.0亿元，环比减少37%、净利润3.81亿元，环比下滑44%。主要为承销收入环比减少49%、自营由盈利2.2亿元变为亏损1.1亿元所致。

　　佣金率企稳、经纪份额增长

　　招商1-3季度平均净佣金率0.068%，同比下降20%，3季度净佣金率0.065%，环比降3.5%。目前经纪份额3.98%，同比增长0.6%，股基交易额2.80万亿元、同比减少0.7%。经纪净佣金同比减少20%，主要为佣金率下滑所致。

　　承销业务名列前茅

　　本期股票、债券承销规模分别为234亿元、105亿元，分别名列行业4名、12名，承销规模同比分别增长39%、5%，承销规模的扩大，尤其股票承销的增长，使得承销收入同比增长18%。

　　自营策略灵活

　　期末自营规模171.4亿元，占净资产70%；较上期末减少40.6亿元，其中交易性金融资产减少62亿元。这也体现了招商较为灵活的自营及资金运用策略。

　　费用控制能力强

　　招商证券1-3季度费用16.49亿元，同比增长7%，费用率39%，同比仅上升2个百分点；3季度费用4.82亿元，环比减少21%。

　　盈利预测与评级

　　下调公司2011-2013年EPS至0.53元/0.68元/0.80元。对应动态PE 23/19/16倍、静态PB 2.26倍。维持增持评级和15.52元目标价。