克明面业(002661):专注挂面行业的细分龙头

信息来源：中信证券 日期：2012-03-15 作者：[  黄巍, 闻宏伟  ]
        挂面行业的领导者。目前公司年产挂面约17万吨,在挂面行业的市场占有率和商超市场综合权数市场占有率排名第一,产能和产量规模业内领先。最近三年销量CAGR25.37%,收入CAGR22.45%,净利润CAGR25.49%。创始人陈克明先生坚持经营挂面产品28年,与其亲属绝对控股并直接管理上市公司。
        行业平稳增长,以销量增长为主要盈利模式。我国是世界上最大的挂面食品生产和消费国。2003-2009年挂面行业销售额CAGR为20.09%(2009年为144亿元),产量CAGR为15.81%(2009年为304万吨)。据中国食品工业协会预测,以2009年为基数,到2015年销售额和产量的复合增长率分别为18.56%和16.24%。国内现有挂面制造企业4000余家,市场集中度低、产品差异化小、上下游控制力弱、价格竞争激烈。我们认为未来几年挂面行业有望平稳增长,企业盈利模式仍以销量增长为主,打造规模优势应对低价竞争。
        公司通过长期专注经营构建了系统优势。一是产品优势:研发能力与生产工艺走在行业前列,产品包括6大系列300多个规格品种,品质管理与食品安全监控严格规范。二是渠道优势:公司已在全国31个省、币、自治区建立销售网点,在11个重点中心城市设立办事处,以地市和县级为主开发了600多家一级经销商。独特的"专营"体系致销售人员积极性高,战斗力强。三是品牌优势:公司自成立以来一直以"中国挂面第一品牌"为发展目标,目前在核心市场己积累较高声誉。
        募投项目有望强化公司的规模与技术优势。公司此次募集资金将主要投资于"年产10.8万吨挂面生产线建设项目"和"研发检验综合楼建设项目"。
        预计建成后有望实现年销售收入4,26亿元,税后利润3581万元,总产能接近28万吨;同时亦将巩固公司的技术领先优势,有望形成良好的协同效应,提升公司的行业地位和品牌知名度。
        风险因素:原材料价格波动、市场竞争加剧、所得税优惠取消、食品安全。
        盈利预测及评级。预计公司2012-2014年EPS分别为1.12/1.52/1.96元(2011年为0.79元,摊薄后),以2011年为基期未来三年CAGR为35.42%。考虑到公司的行业地位尚未稳固,取基于2011年PEG=0.9为估值参考,合理价值为25.18元。DCF估值为20.89元/股。综合两者估值结果,我们认为公司合理价值区间在20.89-25.18元/股。