减速过冬保利地产面临增长之惑

　　张艳红

　　中国的房地产市场最终会制造出多大体量的公司？这是一个有趣的问题，因为它涉及到那些资产规模超过千亿的地产企业的愿景。保利地产，便在这个群体中颇有代表性。

　　这家总资产规模已经逼近2000亿元的公司，依然将自己定位为“成长型”企业，希冀最大限度地分享未来10~15年中国住宅市场可能带来的红利。虽然在过去两三年时间内，保利地产的部分财务指标表现出增速递减效应，但其在速度和规模增长上极为剽悍的作风，注定了它一定会为自己寻求突破之门。

　　例如销售上，春节过后的保利地产已经明显提速，3月份实现合同销售额97.38亿元，是1、2月的数倍。

　　主动降速过冬

　　保利地产2010、2011两年的财务数据，与过去几年相比，最大的变化体现在速度上。自从公司2006年上市到2009年，哪怕是行情极为严峻的2008年，公司收益的年增长速度都保持在50%以上，但到2010年，这一指标下降到30%左右。

　　2011年延续了上一年度的增长速度，公司实现营业收入470.36亿元，同比增长31.04%；实现净利润65.31亿元，同比增长32.74%。

　　保利地产董事长宋广菊的一句话给数据作出最好的注解：“未来公司将始终定位为高周转、成长型企业，在行业严冬里‘冬泳’，力争‘十二五’期间实现30%左右的年持续增长。”

　　这意味着，步入2010年后的保利地产已经主动寻求速度上的调整，这种降速表现在多个方面，最为值得关注的便是土地扩张放缓和现金流的修复。

　　数据显示，保利地产2006年上市后便启动了激进的土地扩张，2007年用于新增土地的资金近200亿元，2008年受到市场急剧恶化影响减少到60亿，但仍然是同行中较高水平，到2009、2010年，这种土地上的膨胀达到极致，均超过400亿元，几乎与同期的销售额持平。

　　但到了2011年，保利地产的总资产规模和销售额仍然处于正增长阶段，但土地投资额却大幅度收缩，仅为200亿元左右。该公司总经理朱铭新透露，2012年的拿地计划大约也是200亿，但最终需视销售回款和土地价格两个变量决定。

　　保利地产的相对“收缩”战略还体现在现金流的变化上。2010年底，公司经营活动中现金流量为－220亿，达到历史峰值后扭头向下，到2011年底，该数据下降至－79亿。过去一年时间中，其投资活动和筹资活动中的现金流均同比大幅减少。

　　一位业内人士评论，2010年保利地产出现巨大的现金流缺口的原因一方面来源于大肆的土地扩张，另一方面则是资本市场上的再融资活动未能实现；但到2011年底缺口的减少以及投融资额度的同比下降，则一方面暴露出融资的困难，另一方面也体现了公司在运营的天平上向保守一方的移动。

　　朱铭新表示，未来2~3年内政策环境难以见到明显变化，因此也不会希冀翻倍或者50%以上的增速，基于“3~5年再造一个保利地产”的战略，公司将收益增速确定在30%是一个合理的水平。

　　对于保利地产增速的下降，部分机构也有自己的看法，例如长江证券在一份报告中评论：“由于房地产企业高度依赖资金，保利地产本身就是一个杠杆运用得比较高的企业，但自2010年证监会停止房地产企业再融资以来，保利地产要维持过去的增长速度是非常困难的，增速下滑也是预期内的事情。”

　　资料显示，2006~2009年，保利地产每年都通过资本市场进行了低成本的股权融资，总筹资额度超过200亿，此举被视作促使公司在此期间高速增长不可忽略的因素之一。

　　周转有待修复

　　如果说土地扩张的放缓是企业管理层主动的战略选择，那么周转率的首度下降便是保利地产在市场转坏过程中的被动遭遇。而这将是该公司在2012年需要积极修复的指标之一。

　　2011年，保利地产实现销售金额732.42亿元，同比增长10.69%，远低于2010年度的52.52%；实现销售面积650.29万平方米，同比下降5.53%，2010年度这一数据是增长30.7%。

　　尽管销售额实现了同比增长，但销售面积的下降说明保利地产在2011年受市场影响大于万科、中海、恒大等走高周转路线的标杆企业。而将时间维度延伸至过去三年，便会发现保利地产的年度销售额增长率呈现递减走势，这意味着，保利地产在2009年实现了一次华丽的爆发性突破后，便步入了增长速度的下降通道。

　　销售增速放缓直接带来公司周转率的下降。数据显示，保利地产2011年的存货周转天数为1596天，是公司有报表披露以来的最高值，其余如存货周转率、总资产周转率、流动资产周转率等指标都相继出现了纵向的最低水平。相应的，公司截至去年底的存货达到1500亿的历史峰值。

　　尽管保利地产的周转速度在同行中依然处于领先水平，但这个变动却足以引起管理层的重视。对此，朱铭新表示：“周转速度的同比下降，是需要正视和面对的，今年内会有一些举措，包括销售、成本等的管理，今年的周转速度相对会比去年提高。”

　　这一点可以在公司春节后积极的销售举措上得到证实。3月份，保利实现销售回款近100亿，而朱铭新也透露，预计4月份销售也能达到该水平。

　　根据该公司2012年的推盘计划，货量集中在3~10月，而6月和8月是推货的最高峰。

　　对于全年销售计划，该公司主管营销的副总经理胡在新表示，公司没有公布具体销售任务的传统，但有一些参照的标准，例如市场占有率不下降，鉴于部分城市微调的可能性，保利地产在今年的销售也会值得期待。

　　新增长动力

　　近年来，保利地产开始将业务拓展至商业、旅游、养老等综合地产的运作上，该公司管理层也在多个场合表达了多元化开发的意图。但不可忽略的是，住宅依然是保利地产寻求规模增长的主力。

　　对此，宋广菊此前向媒体表示，房地产还有10~15年的高速发展期，人口红利、城市化双轨驱动的影响还在。

　　而朱铭新也强调，公司依然以高周转的成长型地产企业自居，住宅开发将在很长时间内贡献主要收益。

　　对于如何在调控背景下实现扩张和增长，朱铭新透露，未来公司将加大合作项目的开发，争取多一些项目合并报表。

　　在保利地产看来，自己旗下合作项目的数量、比重远远低于同行，例如万科，公司在这方面可开拓的空间极大。2011年年报显示，万科2011年净利润中少数股东损益为19亿，占公司总利润116亿的16%，其中还未扣除万科向部分项目合作者收取的品牌输出费用；而保利地产同期的少数股东损益为8.3亿，占总利润73.67亿的11%。

　　值得提及的是，保利已经在与房地产基金的合作上有了不少动作。据悉，保利地产发起成立的房地产私募基金规模已达60亿，保利地产持股40%，基金全部投向保利旗下项目。目前，双方已经有9个项目进行合作，预计今年合作数量会进一步增加。