常山药业：技改扩充产能 FDA认证在即

　　宏源证券 研究员：吴洋，孙伟娜

　　调研收获

　　公司管理层战略规划清晰，逐步提高公司低分子肝素钙注射液业务的比重，增强盈利能力，减少原料药价格波动的影响程度。公司的低分子肝素钙注射液今年技改使产能提高到2.5倍，质量标准最高，不但享受发改委单独定价，而且价格比其他企业高一倍，是公司的核心竞争力。

　　肝素行业处于黄金增长期

　　我国抗血栓药物中肝素系列占比25%，是术后防止血栓形成的唯一用药，临床使用增速逐年增长，2010年增长40%。2009年进入国家医保目录，2010年进入国家基本药物目录，在基层还有较大的空间。使用肝素抗凝后，深静脉血栓和肺栓塞发生率会大大降低，随着国内普及度及手术率的增加，肝素使用空间巨大。

　　肝素钠原料药价格判断

　　肝素钠原料药的价格波动是影响公司盈利的重要因素，调研发现，公司销售平均价格已低至3.7万元/亿单位。预计价格还会继续下行至3.2-3.3万元/亿单位，然后保持平稳。公司已完成FDA现场检查，预计4个月内获得FDA认证。

　　盈利预测与投资建议

　　假设肝素钠原料药未来三年价格为3.6、3.25、3.25万元/亿单位，由于粗品价格下降更多，毛利率反而提高到30%。公司车间技改后产能提高2.5倍，假设未来三年低分子肝素钙注射液销量700、900、1150万支。综合毛利率提高到32.2%。预计2011-2013年EPS0.75/1.05/1.44元，对应PE33/24/17X。虽然估值不低，但公司是肝素行业里受原材料价格波动影响最小的，FDA认证4个月内即可通过，业绩快速增长态势明显，产能扩充后业绩超预期可能较大。因此首次给予“买入”评级。